地平线的伙伴交付、集中度与垫资

地平线把芯片、算法和软件卖进车里，但绝大多数交付不是它自己完成的。回答四个问题：货怎么到车上、谁在买、谁在供、谁在垫钱。

核心判断

1. 地平线不是一家直接面对终端客户的交付型公司。 2025 年总出货中超过 95% 通过生态合作伙伴完成交付；伙伴承担集成与量产环节，公司承担技术授权与产品供货。

2. 客户集中度确实在下降，但"分散"里有一家是本公司的合资公司。 前五大客户占收入比例由 2024 年的 71.8% 降至 2025 年的 60.4%，最大客户由 31.5% 降至 18.1%；而两份年报都在披露集中度的同一段落里单独点名酷睿程（Carizon）——本公司与大众 CARIAD 各持 40%／60% 的合资企业。

3. 供应端方向相反：越往上游越集中。 前五大供应商占采购额比例由 37.8% 升至 50.0%，最大供应商由 10.2% 升至 16.8%。

4. 公司仍在替客户垫资，而不是靠供应商账期周转。 2026H1 末贸易应收净额 24.38 亿元，贸易应付仅 1.73 亿元，差额约 22.66 亿元；较 2025 年末的 15.33 亿元，半年又扩大约 7.32 亿元。

5. 应收账龄结构的变化比余额更值得盯。 6 个月以上账龄占贸易应收总额的比重，由 2025 年末的约 12.2% 升至 2026H1 末的 42.6%。账龄不等于逾期率，但这个方向必须用下一个报告期验证。

6. 定点、出货、交付、收入是四个层级。 累计近 500 款车型定点、2026H1 出货 221.8 万套、HSD 量产一个多月交付超 2.2 万套，三者不能相加，也都不是收入。

一、先看这张图：货是怎么到车上的

地平线（芯片 / 算法 / 软件 / 工具链 / 域控等整合设备）
   │
   ├─ 授权路径：向 OEM 或一级供应商授权底层技术
   │     （BPU 智能计算架构、AI 基座模型、各类工具链）
   │     └─ 客户自行完成算法、软件与系统集成 → 上车
   │
   ├─ 产品路径：直接提供处理硬件及产品解决方案
   │     └─ 多经由生态合作伙伴完成车型集成与规模交付
   │
   └─ 合资路径：酷睿程（Carizon，Horizon 40% / CARIAD 60%）
         └─ 基于征程 6 系列芯片及核心知识产权打造大众在华车型方案

三条路径的共同点是：地平线提供的是"可被集成的能力"，而不是整车系统。 公司自己把这套模式称为「ARM+Android」——向生态伙伴授权底层芯片与软件平台技术，由伙伴去做功能定制和整车集成。2025 年 ESG 章节列示的「HSD Together」倡议，就是把基座模型及算法授权给电装（Denso）、酷睿程（CARIZON）、智驾新程（neueHCT）等关键合作伙伴。

表 1｜三条通往车上的路径

收入结构的变化，本质上是这三条路径的配比变化。 授权路径的毛利率显著高于产品路径，因此两者的配比直接决定综合毛利率——这是理解这份卡片后面所有数字的前提。

表 2｜收入结构的纵向演变（人民币亿元）

注：中期公告不单列非车解决方案，2025H1 与 2026H1 的两项之和即等于当期总收入。

表 3｜分部毛利率的纵向演变

注：两条业务线的毛利率相差约 60 个百分点，且四年间方向相反——授权端由 92.0% 升至 94.5%，产品端由 46.4% 降至 34.5%。公司把产品端下滑归因于向客户提供自动驾驶域控制器等非核心整合设备单元时仅收取象征式加价；剔除该项后的经调整毛利率反而上行。

二、95% 由伙伴交付：轻资产的收益与代价

伙伴交付率是一个商业模式指标，不是销售能力指标。 2025 年车载级征程系列处理硬件总出货约 401 万套、同比增长 38.8%；其中支持中高阶智能辅助驾驶的硬件占总出货的 45%，为 2024 年同期的 4.8 倍；公司称这一结构变化使平均单车价值量提升超过 75%。同一段落披露：报告期总出货中超过 95% 是通过生态合作伙伴完成交付的。

表 4｜交付与出货的纵向对照

注：中期公告只披露总出货量与同比，未重复披露结构指标，故两期不可逐项对比。

这个 95% 能说明什么、不能说明什么，需要分开。 能说明的是：公司无需自建整车交付体系，就能把技术铺到大量车型上，资产相对轻。不能说明的是：95% 不等于公司直接拥有 95% 的终端客户关系，也不代表伙伴承担了全部售后与产品责任。伙伴在扩大项目覆盖的同时，也成为公司与 OEM 之间的集成与交付中介——议价、系统集成、质量责任和收益分配都会经由这一层。

伙伴清单不是客户清单。 公司在不同文件里列举的伙伴，属于生态合作或一级供应链角色；除酷睿程外，多数并未披露对应项目收入，也未证明其位列公司前五大客户或供应商。把伙伴数量当作客户数量、或换算成可服务市场，都会高估收入的确定性。

表 5｜被点名的伙伴及其披露角色

注：2025 年报另称公司获逾 200 个全球上下游合作伙伴（含一级供应商、ODM 及传感器专家）支持，该数字为伙伴总数，不含收入含义。

三、客户在散，供应商在聚

表 6｜客户与供应商集中度的纵向演变

注：客户比例以总收入为分母，供应商比例以总采购金额为分母，两者不可直接相减，也不构成同一口径的议价能力指标。集中度只在年度报告披露，中期公告没有对应数字。

"客户分散"有一部分来自新增授权客户，不是单纯的旧客户缩水。 2025 年报在授权及服务业务段落披露：除与酷睿程的合作外，报告期内国际最大的汽车零部件集团之一亦开始被授权使用公司的算法及软件，并成为 2025 年前五大客户之一。这说明集中度下降至少有一个真实的第二来源。

但同一段落旁边的另一项说明，把故事补完整了。 两份年报在披露客户集中度时都注明：除酷睿程外，董事、彼等的联系人，或据董事所知持股 5% 以上的股东，概无在公司的任何五大客户或供应商中拥有权益。含义是明确的——酷睿程位列公司五大客户或供应商之一，且属关联方。2026 年中期公告的表述把它放在客户语境里：授权及服务业务中，"除合资公司酷睿程（Carizon）外，国际最大的汽车零部件集团之一……并持续位列本公司前五大客户之一"。

表 7｜关联方往来的纵向演变（人民币亿元）

注：2026H1 只披露"关联方贸易应收"合计，未按关联方拆分；"未单列"表示该期间披露口径未拆分到单个关联方，不等于金额为零或下降。

下面这组对照需要读者自行判断。 上表第一行显示，公司 2025 年向酷睿程的销售为人民币 6.806 亿元。该金额相当于 2025 年总收入 37.583 亿元的 18.1%，与年报披露的"最大客户占总收入 18.1%"数值一致。但公司从未披露匿名客户的真实身份，本文不据此认定最大客户即酷睿程，只把两项披露并列，供读者核对。两年数字与"最大客户"占比的对应关系也不一致：2024 年向酷睿程销售 8.145 亿元，相当于当年收入 23.836 亿元的 34.2%，高于年报披露的最大客户 31.5%——说明两组口径不能直接等同，其中差额本身也需要后续披露解释。

酷睿程既是客户，也是被投企业，还是亏损来源。 该公司由公司全资附属公司 Horizon Together（40%）与大众旗下 CARIAD Estonia AS（60%）于 2023 年 11 月成立，注册资本 74.325 亿元，采用权益法核算。2025 年公司录得权益法分占投资亏损人民币 8.531 亿元，亏损同比扩大，年报将增加归因于分占酷睿程及 HCT 的亏损增加，两家公司均处爬坡阶段、研发开支上升。截至 2025 年末，公司对酷睿程的进一步注资承诺为人民币 7.904 亿元；2027 年 1 月 1 日之后，CARIAD 有权（但无义务）按公平市值要约购买 Horizon Together 持有的全部酷睿程股权。2026 年 8 月 3 日，CARIAD 提前转股，成为公司合计持股 9.9% 的战略股东，并自愿锁定所持股份 12 个月。

四、公司仍在替客户垫资

表 8｜应收与应付的纵向对照（人民币亿元）

注：差额为按披露数计算，未扣合同负债、存货、预付款及税项，不等于完整经营性净营运资本，也不是标准 DSO 指标。

应收账龄结构的变化，比应收余额本身更能说明回款节奏。 2026H1 末贸易应收款项总额 26.16 亿元中，6 个月以上账龄合计 11.14 亿元，占 42.6%；2025 年末同口径约 12.2%。比重上升主要来自两档：3–6 个月由 1.30 亿元增至 4.17 亿元，6–9 个月由 0.75 亿元增至 8.60 亿元。同期信用亏损拨备由 1.02 亿元增至 1.78 亿元。

需要强调：账龄不是逾期率。 账龄分析按收入确认日划分，只说明款项自确认起已过去多久，不代表这些款项已经违约。但"应收在中期报表上明显变长"这个方向，是后续财报必须继续盯的字段。

表 9｜贸易应收账龄的纵向演变（人民币亿元）

应付端的账期几乎全部在一年以内，这不是供应商议价能力强的证据。 公司没有把营运资金压力转移给上游，而是留在了自己账上。

表 10｜贸易应付账龄的纵向演变（人民币亿元）

注：应付账龄按购买日划分；账龄在一年以内的部分两期均超过八成。

五、四个层级别混：定点 ≠ 出货 ≠ 交付 ≠ 收入

智驾产业链最容易被误读的地方，是把不同阶段的数字相加。 公司披露的各类"量"至少分四层，每一层的会计含义都不同：

表 11｜四个层级的已披露数字

表 12｜定点与出海的纵向演变

注：FY2025 的"新获"与 2026H1 的"累计"是不同口径，不可相减；"未更新"表示该期间公司未就同一维度给出对应披露。

同一份 2025 年报里就有一个直接的对照。 支持中高阶智能辅助驾驶的处理硬件只占当年总出货的 45%，却贡献了产品及解决方案业务超过 80% 的收入——出货结构与收入结构并不同构。把出货量按单车价值外推收入，或把定点数按生命周期量外推，都会得到公司从未披露过的数字。

六、本次研究要追踪什么

本次研究的用处不在给出结论，而在把几个可以逐期核对的字段固定下来：

1. 伙伴交付率与直销占比的分野。 目前只披露"经伙伴交付"的比例，未披露其中哪些是公司直接签约客户。若出现直销比例或伙伴收入分成的披露，才是渠道真实结构的证据。

2. 前五大客户的构成变化。 目前只有匿名比例。需要盯的是：最大客户占比继续下滑，究竟来自新增授权客户，还是某一家客户的金额在缩小。

3. 供应商集中度能否回落。 采购集中度两年上升 12.2 个百分点，需要区分这是规模扩张期的自然现象，还是关键器件议价能力下降。

4. 应收账龄结构。 6 个月以上占比从约 12% 跳到 42.6%，属于季节性、客户结构变化，还是回款放缓，必须用下一个报告期验证。

口径与缺口

• 数据范围。 本文所有数字均取自公司已披露的定期报告与业绩公告；金额统一换算为人民币亿元并保留两位小数，涉及占比对照处保留原始精度。

• 中期不披露集中度。 客户与供应商集中度只在年度报告的董事会报告中披露，中期公告没有对应数字，因此 FY2025 之后无更新的集中度截面。

• 客户与供应商匿名。 公司不披露匿名客户／供应商的真实身份。第三节的金额对照仅为两项披露的并列呈现，不构成身份认定。

• 未取得的信息。 客户定点到量产的实际转化率、单车型收入、授权费率、伙伴交付中的收入分成安排、同条件芯片性能基准，均未披露。

• 本文未做的事。 不做竞对横向份额比较，不做估值与目标价判断，也不把公司转引的第三方行业份额当作经独立验证的市场排名。