泡泡玛特 2026 Q3 业务观察

三季度的大幅下滑，首先来自2025年三季度历史高点的基数；但海外跌幅显著大于中国，不能只用基数解释。去年由爆款和线上流量驱动的增长跑得太快，海外门店、会员、商品计划、区域调拨和本地履约没有同步成熟。热度回归正常后，问题从收入端传导到库存、渠道和组织端。这个季度真正发生的变化，是公司开始把增长方式从追逐单一热款，转向按国家、渠道和SKU经营。

一 同比大跌与环比企稳同时发生

公司公告显示，2026年第三季度收入同比下降45%至50%。中国下降25%至30%，亚太下降65%至70%，美洲下降70%至75%，欧洲及其他地区下降50%至55%。中国内部也出现明显分化：线下渠道下降5%至10%，线上渠道下降45%至50%。管理层同时表示，2025年第三季度是公司历史收入最高的季度，而今年7月至10月海外经营已出现环比企稳和缓慢回升。

注 收入口径为公司披露的未经审计数据

“去年业务的高爆发核心发生在三季度，去年三季度也是我们历史上收入最高的季度。海外市场在经历了从年初开始持续回落之后，在三季度终于实现了比较平稳的发展。” 泡泡玛特管理层 2026年第三季度业务沟通会

因此，三季度必须同时看两条线：同比数据仍在消化去年的异常高点，环比经营却已经从年初的持续回落转向稳定。只看同比，会把调整误判为需求塌陷；只看环比，又会低估海外体系仍在承受的库存和费用压力。

二 国内下滑更像渠道和基数问题

中国市场的关键不是总量下滑25%至30%，而是线下仅下降5%至10%，线上下降45%至50%。管理层披露，三季度门店客流仍为正增长，品牌新客保持双位数增长，机器人商店收入也延续双位数增长；平台电商流量则有一个多月明显承压。这个组合说明，消费者对品牌和产品的兴趣并未按收入降幅同步消失，主要压力集中在去年贡献弹性最大的线上渠道。

“这是在高基数下的回落，并不是需求端结构性走弱。” 泡泡玛特管理层 2026年第三季度业务沟通会

国内体系还有两个缓冲垫。第一，线下网络、会员运营和跨渠道流转已经较成熟，新客可以通过门店进入，再在线上复购。第二，供应链半径短，生产、补货和库存调拨速度更快。即使单个新品的热度判断出现偏差，也有更大机会通过小单快反和跨区域分配修正。公司因此仍预计中国市场全年保持正增长。这个判断属于管理层展望，但它与门店客流、拉新和复购数据的方向一致。

三 海外为什么跌得更深

爆款兑现速度快于本地经营能力

2025年的增长很大一部分集中在线上和少数高热度IP。海外当时线下网络不够密，爆发性的需求更容易沉淀在电商渠道。到了2026年，线上流量恢复慢于线下，而海外门店、会员和本地粉丝文化需要逐城、逐店积累。管理层以罗马门店为例说明，多数本地顾客仍不了解品牌，门店有利润，但销售需要通过运营和会员积累逐步提升。这意味着去年是流量先到，今年要补的是品牌认知和零售基本功。

“我们的生意一直以来其实都不是一个特别快的生意，只是去年涨得太快了。” 泡泡玛特管理层 2026年第三季度业务沟通会

海外库存的核心问题是错配

我们咨询业内人士后了解到，潮玩出海的最大供应链风险通常不是单票运费，而是错误的商品进入错误的国家。不同IP和SKU在各国的爆点并不一致，如果各区域分别买货、库存权属割裂，商品进入当地后又缺少可视化和动态调拨，就会出现一边缺货、一边形成长库龄库存。高毛利只能减轻短期损失，不能消除库存占用、折价和潜在销毁的风险。

这也解释了为什么海外降幅最大时，公司反而要增加新品供给。问题不是简单的总库存过多，而是结构不对：热款可能缺货，冷款却积压。公司在三季度加强跨区调拨，并成立总部商品小组统一协调四大区域的买货需求，目的不是把所有库存都压低，而是提高新品和热款的可得性，同时减少错误备货。

“海外预测准确性现在相对有提升，但跟国内比还是有比较大的差距。去年和今年上半年的波动太大，很多数据的参考性会变弱。” 泡泡玛特管理层 2026年第三季度业务沟通会

交付半径越长 预测错误越昂贵

**欧美很难复制国内的小单快反。**核心生产仍在中国，越南的成本可能更低，但对欧美的物流时效并不优于中国；墨西哥也尚未成为可行的大规模生产基地。公司只能依靠更早预测、提前排产、多次滚动出货，以及空运、海运和铁路组合平衡时效与成本。预测准确时，这套体系可以控制费用；一旦热度或区域偏好判断错误，长链路会把错误放大。

我们咨询业内人士后还了解到，销量突然放大时，运输资源通常可以临时增加，真正难以瞬间扩容的是仓库场地、设备、系统和人员。海外业务既要承受国际运价波动，又要为本地仓的峰值处理能力提前投入。这种固定能力建设与潮玩需求的高波动天然存在张力。

组织重构与扩张费用同时发生

海外问题还有明显的组织属性。公司正在提升亚太团队的人才密度、简化总部与多个国家之间的流程，并加强中国、欧美和亚太团队协同。管理层承认，新团队搭建、文化融入和人员调整需要时间。与此同时，美国门店已突破100家，巴黎和伦敦旗舰店相继落地，租金、人力和装修摊销继续增加。收入处在高基数回落期，固定费用却按长期扩张节奏投入，利润率因此承受阶段性挤压。

四 本季度真正出现的变化

三季度不是问题已经解决，而是修复路径开始清晰。公司披露的几项动作互相咬合：亚太整合线上和线下仓库，美国提高电商本土发货比例，欧洲建立空运、海运和铁路结合的头程方案；商品端提高调拨频次，按SKU细化经营，并由总部商品团队统一协调区域买货。到9月底，集团库存已较5月峰值呈现明显下降趋势，公司也明确暂不依靠大规模促销消化库存。

“截至9月底，集团整体库存水位已经呈现比较明显的下降趋势；暂时不会做大规模促销活动。” 泡泡玛特管理层 2026年第三季度业务沟通会

IP结构也在从单一爆款回归多元经营。管理层称，亚太三季度已有六个IP合计贡献超过60%的业绩。多IP并不能立刻填平去年的高基数，但它降低了区域经营对单一热款的依赖，也迫使团队从看IP总量转向看每个SKU的售罄和周转。这个变化比短期推出多少新品更重要。

最值得重视的信号是，公司把海外恢复的抓手从继续加速开店，转向门店质量、会员和跨渠道经营。海外会员销售占比仍低于中国成熟市场，亚太跨渠道消费行为占比甚至不足中国的三分之一。差距意味着潜力，也说明海外的复购底盘尚未形成。只有当线下拉新能够稳定沉淀为会员，并进一步带动线上复购，海外收入才会从依赖爆款流量转向可重复的同店增长。

五 接下来最该观察什么

• 售罄率与长库龄库存 总库存下降只能说明水位改善，更重要的是各区域、各SKU的售罄是否提升，老货是否继续沉淀。

• 新品供给与跨区调拨 四季度提高新品订单占比后，要观察热款缺货是否减少，以及总部统一调控能否避免新的区域错配。

• 线上恢复与会员沉淀 海外线上流量何时追上线下，会员销售占比和跨渠道复购能否持续提高，是经营质量恢复的关键。

• 门店质量与费用效率 美国百店规模及欧洲旗舰店带来品牌曝光，也带来租金、人力和折旧。应同时看同店增长、门店利润率和固定费用消化。

总体看，泡泡玛特三季度的同比跌幅很大，但它揭示的不是同一个问题在全球简单复制。国内主要在消化线上高基数，线下和会员体系仍能提供支撑；海外则暴露出爆款速度与本地经营能力之间的缺口。海外恢复也不会只靠下一个爆款。它取决于公司能否把选品、预测、调拨、履约、门店和会员连成一套按国家运转的系统。

这也是本季度最重要的判断：收入回落可以由基数解释，海外跌得更深却需要由能力补课解释。未来几个季度，最值得跟踪的不是单月GMV，而是售罄率、库存年龄、会员销售占比和单店经济性。如果这些指标持续改善，当前调整更像一次从爆款增长走向全球零售经营的换挡；如果库存和费用继续累积，海外高增长的质量仍需要重新评估。

资料与说明

本文依据泡泡玛特2026年第三季度最新业务状况公告和公司三季度业务沟通会记录，并结合我们另行开展的业内人士咨询访谈整理。文中标注“泡泡玛特管理层”的引文均来自业绩会；标注“我们咨询业内人士”的内容来自独立访谈，两类来源彼此区分。业绩会引文根据转写记录整理，仅去除口语重复并修正明显转写误差，不改变原意。公司披露的季度收入数据未经审计；管理层展望与匿名业内人士观点均属于判断，不构成投资建议。为保护访谈信息，本文仅使用经去身份化的行业结论，未披露仓网数量、客户关系等经营细节。